O dólar abriu a segunda-feira seguinte ao segundo turno em alta de mais de 8% e devolveu, já na abertura, toda a queda acumulada desde o primeiro. Com a urna fora da conta, crédito, orçamento cambial de 2027 e carteira de investimentos voltam à mesa ao mesmo tempo, e a ordem em que o empresário decide pesa mais do que cada decisão isolada
Com a reeleição de Luiz Inácio Lula da Silva (PT), que venceu o segundo turno de 25 de outubro com 51,79% dos votos válidos, contra 48,21% de Flávio Bolsonaro (PL), o mercado desfez na segunda-feira, 26, o movimento que havia antecipado depois do primeiro turno. O dólar abriu em alta de 8,64%, a R$ 5,4247, e chegou a R$ 5,60 na primeira meia hora de negócios. Antes da abertura do mercado à vista, o contrato futuro do Ibovespa chegou a cair 17%, e a B3 ampliou os limites de oscilação dos contratos futuros de dólar e de Ibovespa. No fechamento, o dólar ficou em R$ 5,403, o Ibovespa em 176.608,23 e o DI para janeiro de 2035 em 14,585%.
Três semanas antes, no pregão seguinte ao primeiro turno, a moeda havia caído 4,12%, a R$ 5,0022, na maior baixa diária desde 2018, e na sexta-feira anterior à votação fechou abaixo de R$ 5,00, com o mercado operando um único resultado como provável. A sessão de 26 mostrou o tamanho do risco que estava dentro dessa aposta.
O dólar eleitoral chegou no fim da janela
Na manhã de 26, o dólar atravessou de uma ponta à outra a faixa que a GX Capital havia publicado em maio, no playbook Importação Blindada, como pico de estresse do dólar eleitoral: de R$ 5,45 a R$ 5,55, entre agosto e outubro, até 13% acima dos R$ 4,91 da época. Para setembro e outubro, o mesmo playbook orientava manter a proteção cambial ativa e evitar exposição nova, sem tirar o pé por causa da calmaria. Em 8 de outubro, com a moeda na casa de R$ 5, a gestora registrou no Valor Econômico que o pico ainda não tinha vindo. Veio 18 dias depois, na última semana da janela, e pelo caminho que o mercado havia descartado: a virada no resultado.
“A orientação do playbook para outubro era ficar de fora ou com hedge, sem tirar o pé por causa da calmaria. O estresse de R$ 5,55 veio na última semana do mês: quem manteve a proteção ativa e fechou novembro e dezembro em NDF chegou a 26 de outubro com o custo já protegido”, afirma Vinicius Teixeira, sócio da GX Capital.
Entre os turnos, em 14 de outubro, também no Valor, a GX sustentou que o segundo turno não estava decidido no preço. Com o consenso do mercado concentrado num único resultado, a proteção contra o resultado oposto tinha ficado barata, justamente porque quase ninguém pagava por ela.
“Dois pontos de diferença no primeiro turno dizem que o segundo ainda é eleição, não evento precificado. A carteira tem que estar desenhada para a manhã de 26 de outubro nos dois resultados”, disse Teixeira na ocasião.
Do lado do exportador, a mesma lógica funcionou com o sinal trocado: quem fixou parte da receita e deixou o restante aberto com piso passou a converter essa parte a um dólar mais alto, e o piso, que não precisou ser usado, custou apenas o prêmio. O registro vale menos pelo acerto do que pelo método que ele expõe, e é esse método que organiza as decisões de novembro.
As decisões que a urna adiou
A semana que começa em 26 de outubro é aquela em que o empresário volta a decidir com uma variável a menos, ainda que sob estresse. Entre agosto e outubro, a eleição funcionou como razão para adiar a renegociação da dívida, o orçamento de câmbio do ano seguinte e a revisão da carteira pessoal. A partir de novembro, as três decisões voltam ao mesmo tempo e disputam o mesmo caixa, agora com o dólar e os juros futuros acima do patamar da semana da votação.
“Novembro é o mês em que o empresário volta a decidir caixa, câmbio e patrimônio sem a variável da urna. A mesa usa as semanas até dezembro para tirar a empresa do modo eleição e colocar as três decisões no mesmo plano”, diz Teixeira.
A GX organiza essas três frentes numa mesa só, o que chama de planejamento 360, e defende uma ordem para elas: primeiro o caixa da empresa, depois o câmbio do ano seguinte, por último o patrimônio da família. A lógica é que cada decisão depende da anterior. A carteira de investimentos não deveria absorver uma necessidade de caixa que a empresa poderia cobrir com crédito, e o orçamento de câmbio não deveria ser montado antes de a empresa saber quanto vai pagar pela dívida.
Primeira decisão: o caixa e a dívida
Em setembro, a GX defendeu neste espaço que a empresa que arruma o caixa antes da eleição negocia melhor em novembro. Novembro chegou, e chegou com os juros futuros em alta depois do resultado. Para a empresa média, com faturamento entre R$ 10 milhões e R$ 300 milhões, a pergunta agora é se a dívida de curto prazo contratada durante o período de incerteza deve ser alongada, e com que garantia.
O crédito estruturado com garantia real, que usa imóveis da empresa ou dos sócios como lastro, permite prazos de 5 a 15 anos e custo mais baixo do que o capital de giro bancário sem garantia. É a operação que a GX chama de capital destravado: o imóvel que estava parado no balanço, o ativo travado, passa a sustentar a dívida de longo prazo, e o caixa operacional deixa de financiar o que deveria ser financiado por prazo.
“Quem chegou à eleição com o caixa arrumado renegocia em novembro com o custo do crédito já conhecido, qualquer que seja o resultado. Crédito estruturado com garantia real, de 5 a 15 anos, é a forma de alongar a dívida sem depender do humor do juro de curto prazo”, diz o executivo.
Segunda decisão: o dólar do orçamento de 2027
O orçamento do ano seguinte costuma ser fechado em novembro, e o erro mais comum, segundo a mesa, é usar como premissa a cotação do dia em que a planilha é preenchida. Em outubro, essa cotação foi de R$ 5,22 a R$ 5,00 depois do primeiro turno e chegou a R$ 5,60 no dia seguinte ao segundo. A alternativa é partir do custo médio que a empresa já tem contratado e montar as camadas do primeiro semestre de 2027 sobre ele.
Para o importador, isso significa definir quanto da necessidade de dólar do primeiro trimestre será fixada em NDF ainda em dezembro, quanto entra em parcelas mensais e quanto fica protegido com opção. Fixar o trimestre inteiro no pico de uma sessão de estresse seria o mesmo erro, com o sinal trocado, de ter fixado tudo no piso de 5 de outubro. Para o exportador, a mesma lógica se aplica à receita, com ACC sobre os embarques do primeiro semestre. É o hedge em camadas aplicado ao ano inteiro, e não só à janela eleitoral.
“O orçamento de 2027 não pode usar o dólar de um dia. A mesa monta as camadas do primeiro semestre a partir do custo médio que a empresa já tem contratado, não da cotação da manhã do resultado”, afirma Teixeira.
Terceira decisão: o patrimônio da família
A terceira decisão é a que o empresário costuma tomar primeiro, e a GX argumenta que deveria ser a última. A sessão de 26 de outubro criou duas tentações opostas, vender ações depois da queda ou dolarizar o patrimônio da família depois da alta, no mesmo mês em que a empresa pode precisar de caixa. Quando as duas coisas acontecem juntas, o resultado comum é o sócio retirar recursos da empresa para investir, ou resgatar investimentos para cobrir a empresa, nos dois casos no momento errado.
É o território da consultoria de investimento, frente que a GX está estruturando dentro do planejamento 360. A diferença em relação à consultoria tradicional, segundo Teixeira, é o ponto de partida: para quem tem operação, a carteira começa pelo passivo da empresa, inclusive o passivo em dólar, e pela necessidade de liquidez dos próximos 12 meses, e só depois chega à escolha de produtos. Sucessão e proteção, que a GX trabalhou em matérias anteriores sobre seguro resgatável, entram no mesmo desenho.
“Bolsa em queda e dólar em alta fazem o empresário querer mexer na carteira no mesmo mês em que precisa de caixa na empresa. Consultoria de investimento, para quem tem operação, começa pelo passivo em dólar e pela necessidade de liquidez, não pelo produto”, diz o sócio da GX.
A mesa única
Na GX, que reúne mais de R$ 2 bilhões em volume estruturado, as três decisões passam pelo Aurum IA, tecnologia própria disponível no aplicativo do cliente, que cruza o fluxo de caixa da empresa, a exposição cambial e a carteira para simular o efeito de cada decisão sobre as outras antes de a mesa recomendar a ordem de execução.
O que a segunda-feira separou
A sessão de 26 de outubro separou as empresas em dois grupos. As que montaram a camada de cauda entre os turnos tiveram a proteção acionada e chegam a novembro com o custo médio sob controle. As que operaram o cenário do mercado como certo decidem agora, com o dólar e os juros futuros acima do patamar da semana da votação. Para estas, a ordem das três decisões fica ainda mais importante: primeiro o caixa, para não financiar a perda cambial com a carteira da família; depois o câmbio, em camadas e não no pico; por último o patrimônio. A pergunta de novembro, portanto, não é o que a eleição decidiu, mas o que a empresa vai decidir agora que a eleição deixou de ser desculpa.
